יניב חברון מאקסלנס >> השוק הסיני רותח!  

השוק הסיני רותח! מתחילת השנה עלה מדד ההנג-סנג ההונג קונגי ב-22% תוך שהוא משאיר אבק למדדים כדוגמת ה-s&p 500, ה-Dax ואפילו ה-Nasdaq. לא רק החבר'ה באי נהנו מהתנופה, אלא גם מחזיקי מניות פנים היבשת. הגדולות שבהן נסחרות במדד CSI 300 שמתחילת השנה ועד היום הוסיף לערכו כ-13%. 

קל לתלות את הביצועים החיוביים של המדדים הסיניים בהיחלשות הדולר בעולם ובירידה בחששות ממלחמת סחר עולמית. עם זאת לא רק הם השפיעו בצורה חיובית. מאז תחילת השנה נהנה שוק המניות הסיני מרמות תמחור נוחות בהרבה ממקביליו במדינות המפותחות. עובדה זו דחפה חלק מהמשקיעים להתגבר על החשש מ"תחזיות הזעם" הצצות מפעם לפעם בנוגע לעתידה של הכלכלה הסינית ומהאפשרות לנקיטה בכלים לא קונבנציונאליים מצדו של המשטר במצב בו השוק מגיב בצורה שלילית מדי (ראו ערך אוגוסט- ספטמבר 2015). גם העלייה בעלויות המימון ברבעון הראשון של השנה מתבררת שלא הצליחה להכביד בינתיים על הנתונים. 

דוגמא טובה לכך הם נתוני הצמיחה לרבעון השני שפורסמו בשבוע שעבר. לא רק שהנתונים הפתיעו כלפי מעלה ברמה השנתית, אלא שגם היו חזקים מהנתון שהתקבל ברבעון הראשון של השנה. קפיצה חדה בסעיף היצוא היתה בין הסיבות להפתעה החיובית, עובדה שטומנת בחובה גם את ההבנה שהיצואנית הגדולה בעולם חוזרת ליהנות מהשיפור בכלכלה העולמית. 

שימו לב, שגם היחס הבינ"ל כלפי סין נראה שהופך לחיובי יותר מתחילת השנה. ייתכן כי אי הוודאות הפוליטית בארה"ב היא זו שמגדילה את קרנה של סין בעולם. ייתכן כי זו ההבנה שהמממשל הקומוניסטי במדינה באמת מעוניין להפוך את הכלכלה השנייה בגודלה בתבל לפתוחה ומערבית יותר. בהקשר זה, צריך לזכור שרק לפני כחודש אישרה חברת MSCI לראשונה את הכללתן של 222 ממניות פנים היבשת הסינית במדד השווקים המתעוררים שלה. אמנם כרגע מדובר בכמות זניחה בלבד, אך כזו שעשויה לגדול במידה והסינים יוכיחו שהם פועלים לשיפור הרגולציה והפחתת ההגבלות על המשקיעים. שימו לב שמאז אותה הכרזה מדד CSI 300 כמעט והכפיל את שיעור התשואה שלו מתחילת השנה ומדד שנגחאי הוסיף לערכו 4.1%, זאת כאשר שיעור העלייה שלו מסוף חודש דצמבר ועד היום עומד על 4.7%. 

בשורה התחתונה, כלכלת סין תמשיך לרכז עניין בתקופה הקרובה. סקטור היי-טק ותעשיית ייצור ציוד שמציגות שיעורי צמיחה דו-ספרתיים (13% בשנה האחרונה) וסקטור טכנולוגיית מידע הצומח בקצבים מהירים עוד יותר (23% בשנה האחרונה) צפויים לתמוך בשנים הבאות בהמשך הבאתה של סין אל קדמת הבמה העולמית. בעיות אמנם לא חסרות, אבל כפי שזה נראה כרגע מצליח הממשל הסיני לנווט את הספינה האדירה בצורה מיטבית. 

• שוק האג"ח המקומי המשיך להציג ירידת תשואות גם בשבוע שעבר. ממשיכים להצביע על כך שציפיות האינפלציה הארוכות (מנוכות עונתיות) נראות גבוהות.

המלצות

ארה"ב

תבוסה חוזרת. המפלגה הרפובליקאית הודיעה בשבוע שעבר שהיא זונחת נכון לעכשיו את הצעתה לביצוע רפורמה בחוק הבריאות, הידוע בכינויו ה-ObamaCare, ובמקומו מציעה אסטרטגיה חדשה לפיה רובו של החוק פשוט יבוטל ובמקומו יינתן פרק זמן של שנתיים בו יוכלו המחוקקים לעבוד על חלופה הולמת. הרקע להכרזה היה הודעתם של שניים מחברי המפלגה הרפובליקאית לפיה לא יתמכו גם הם בחלופה שהוצעה לחוק. המשמעות היא שלמעלה מ-52 מחברי הסנאט מתנגדים למהלך, דבר שלא היה מאפשר את אישורו. ההודעה הרפובליקאית ממחישה שוב את הקושי הרב בו נתקל טראמפ בניסיונותיו לעמוד בהבטחות הבחירות הגרנזיוזיות עליהן הכריז בזמן קמפיין הבחירות שלו. השלב הבא מבחינתו של טראמפ יהיה ניסיונות להעביר את תוכניות המסים וההשקעה בתשתיות אותן הציג גם כן בראש סדר עדיפויותיו. האם גם כאן ינחל כישלון? קשה עדיין לומר. צריך לזכור ששתי התוכניות הללו פופולריות בהרבה בהשוואה לרפורמה/ביטול תוכנית הבריאות אותה הציע הנשיא. מצד שני, ללא ביטול הרפורמה בחוק הבריאות, יצטרך טראמפ בשבועות הקרובים לשכנע את חבריו למפלגה, כי התועלת בתוכניות הנ"ל לא תטמון בחובה גידול גרנדיוזי בגירעון הממשלתי בשנים הבאות. כמובן שגם זו הולכת להיות משימה ממש לא פשוטה.

 

נשים לב שלפחות מבחינת השוק, הוא נותר בינתיים אדיש להודעתם של הרפובליקאים. נראה כי הסיבה לכך היא פתיחתה של עונת הדו"חות לפני כשבוע, אשר צפויה להיות עונה חזקה בסך הכל. נכון ליום שישי האחרון פרסמו 97 חברות את דו"חותיהן. 

 

בינתיים המשקיעים מרוצים מהתוצאות, כאשר בסיכום שבועי עלו מדדי ה-S&P 500 וה-NASDAQ בכ-0.5% ו-1.2%, בהתאמה. ה-Dow-Jones לעומת זאת רשם ירידה קלה של כ-0.3%.

 

גוש האירו

אין ספק שה-אירוע של השבוע האחרון היה החלטת הריבית באירופה. בדומה להחלטת הריבית לחודש מרץ בארה"ב, גם הפעם היו המשקיעים מתוחים לקראת האפשרות לקבלת מידע חדש הנוגע לתוכניות העתידיות של הבנק המרכזי, כשהפעם ההתייחסות היתה אל תוכנית ההרחבה כמובן. עוד טרם פרסומה של ההחלטה, הערכנו שב-ECB  יעדיפו שלא לראות את התשואות בורחות, שכן גם שם מבינים, שעל אף השיפור המשמעותי בנתונים הכלכליים בחודשים האחרונים, התייקרות עלויות המימון והתחזקות בשערו של האירו יכבידו על המשך המגמה. בהינתן רמת אינפלציה שעדיין רחוקה מיעד "המעט פחות מ-2%", חשוב לשדר למשקיעים שב-ECB לפחות עדיין לא אופטימיים עד כדי כך. אז ב-ECB אכן החליטו לנסות ולשכנע את השוק שלצורך המשך השיפור הכלכלי תוכנית ההרחבה חייבת להימשך במתכונתה הנוכחית. זו גם הסיבה שנוסח הודעת הריבית עצמה נותר ללא שינוי החודש ולא כלל השמטה/שינוי טון הנוגע לאפשרות לצמצום תוכנית ההרחבה או העמקתה במידה והנתונים הכלכליים יתמתנו. זו גם הסיבה שעם פרסום הודעת הריבית עצמה, וטרם מסיבת העיתונאים, רשם האירו היחלשות וירד בחזרה אל מתחת לרמה של 1.15 דולר לאירו. 

אבל רגע, האירו התחזק בכ-1.7% מול הדולר השבוע. וקשה להתעלם מזה. שימו לב, שלצד הניסיונות של דראגי להרגיע את המשקיעים כאמור, התקשה נגיד הבנק המרכזי להסתיר את שביעות רצונו מהשיפור בנתונים הכלכליים בגוש. בנוסף, נראה כי הסיבה המרכזית לריצה של האירו בסוף השבוע נבעה מתשובתו של הנגיד לשאלת אחד מהעיתונאים לפיה ב-ECB צפויים לדון בתוכניותיהם לגבי תוכנית ההרחבה "בסתיו הקרוב" (כלומר בהחלטת הריבית של חודש ספטמבר). האם מישהו צריך להיות מופתע מכך? לתפישתנו לא. הרי על פי התוכנית המקורית מועד סיומה הרשמי של תוכנית ההרחבה הנו דצמבר 2017. מכאן שהגיוני שב-ECB  יחלו לדון בגורלה בחודש ספטמבר. מצד שני, על רקע שביעות הרצון אותה הקרין דראגי מההתפתחויות הכלכליות כאמור, חוששים המשקיעים כי האפשרות לתחילתו של ה-Tapering מתקרבת. עם הודאתו של דראגי כי הדיונים סביב התוכנית יחלו בעוד כחודשיים הגיב שערו של האירו בעלייה, שהסתיימה בסוף השבוע כאשר הוא סוגר ברמה של 1.1663 דולר לאירו, הרמה הגבוהה ביותר מאז ינואר 2015.

מחד, ההתחזקות של האירו לרמה ערב הכרזתה של תוכנית ההרחבה הכבידו על שוקי המניות האירופיים. מדדי ה-DAX, ה-Euro Stoxx 50 וה-Stoxx Europe 600 סגרו את סוף השבוע עם ירידות של 3.1%, 2.1% ו-1.7%, בהתאמה.

 

מצד שני יש לשים לב שתשואות האג"ח דווקא הגיבו בירידה שבועית של כ-9 נ"ב (אג"ח גרמנית ל-10 שנים) וסגרו את סוף השבוע ברמה של 0.506%. נראה כי גם משקיעי האג"ח מבינים שהתחזקות בשערו של האירו תכביד על ההתפתחות הכלכלית של היבשת בטווח המעט ארוך יותר.

בשורה התחתונה, מוקדם לקבוע עדיין להערכתנו כי הריצה של האירו קדימה תימשך כמו גם תנועתן של  התשואות כלפי מטה. ב-ECB ינסו בתקופה הקרובה להמשיך ולהרגיע את המשקיעים כי עדיין יש צורך של ממש בהמשך קיומה של תוכנית ההרחבה. מי שיכולים להמשיך ולהשפיע בצורה חיובית על האירו ו/או על התשואות הם שיפור בנתוני האינפלציה ו/או הצמיחה, שבמידה ויפתיעו לטובה יקחו את שניהם כלפי מעלה.

 

ברבעון השני צמח התוצר הסיני ב-6.9% (צמיחה שנתית), גבוה במעט מהצפי לעלייה של 6.8%, ושיעור עלייה זהה לזה שהתקבל ברבעון הראשון. שיעור הצמיחה שהתקבל עומד ביעד הצמיחה של "סביב 6.5%" אותו הציב הממשל המרכזי, והוא גבוה משיעור הצמיחה של 6.7% שהתקבל בשנת 2016. ברמה הרבעונית, צמיחת התוצר שהתקבלה ברבעון השני עמדה על 1.7%, גבוה מה-1.3% צמיחה שהתקבלה ברבעון הראשון. בחלוקה על פי סקטורים, צמח הסקטור הראשוני (חקלאות, דיג, יערנות) ב-3.8%, הסקטור השניוני (ייצור) ב-6.4% והסקטור השלישוני (שירותים) ב-7.6%. מבין הסעיפים שתמכו בצמיחה השנתית שהתקבלה נוכל למצוא את סעיף היצוא (עליה שנתית של 15%), את היצור התעשייתי (עלייה שנתית של 7.6%), את ההשקעה בנכסים קבועים (8.6%) ואת המכירות הקמעונאיות (11.0%). סקטור נוסף שממשיך להציג שיעורי צמיחה נאים במיוחד הוא סקטור טכנולוגיית המידע אשר צמח ב-23% בהשוואה לשנה שעברה. 

 

גם ביפן התקיימה החלטת ריבית בשבוע שעבר, שם החליטו בכירי הבנק המרכזי להותיר את הריבית ללא שינוי (0.1%-), להותיר את התחייבות הבנק לשמור את תשואת האג"ח ל-10 שנים "סביב רמה של 0.0%" ולהמשיך ברכישת הנכסים בהיקף של 80 טריליון יין בשנה, בהתאם לציפיות. האירוע המרכזי בהחלטה היתה פרסום תחזית האינפלציה של הבנק שעודכנה כלפי מטה. התחזית לשנה הקרובה (עד למרץ 2018) עודכנה כלפי מטה לעלייה של 1.1%, מעליה של 1.4% בתחזית הקודמת. התחזית השנתית (עד למרץ 2019) עודכנה כלפי מטה לעלייה של 1.5%, מרמה של 1.7% במקור. בהינתן הפחתת תחזית האינפלציה ובהינתן יעד האינפלציה של הבנק המרכזי העומד על שיעור עליה שנתי של 2.0%, נראה כי בבנק לא מתכוונים בטווח הזמן הקרוב להכריז על צמצום המדיניות המוניטרית הסופר- מרחיבה המונהגת במדינה. יש לציין כי מצד שני, בבנק החליטו להעלות את תחזית הצמיחה למדינה לשנה הקרובה (עד למרץ 2018) לרמה של 1.8%, מרמה של 1.6% בתחזית הקודמת.

על רקע ירידת התשואות העולמית, הפגין שוק האג"ח המקומי ביצועים חיוביים בשבוע החולף. בטווחים הקצרים מאוד, היו ביצועי הצמודים טובים יותר, זאת על הרקע הירידה בציפיות האינפלציה לרמה נמוכה בטווחים אלו. בטווחים הבינוניים והארוכים לעומת זאת, ידם של השקלים היתה על העליונה, אם כי לא בצורה בולטת מדי.

השקל נחלש. במהלך השבוע החולף המשיך שערו של השקל להיחלש, תוך שסל המטבעות רשם בסיכום שבועי התחזקות של כ-1.5% וסגר את סוף השבוע ברמה של 79.56, הרמה הגבוהה ביותר מאז חודש פברואר האחרון. נזכיר כי באמצע השבוע שעבר כבר סגר הסל ברמה הגבוהה במקצת מ-80. שימו לב שמתחילת חודש יולי רשם השקל היחלשות חדה של כ-2.7% מול הסל. עיקר הירידה נבע מההיחלשות מול האירו, אשר מתחילת חודש יולי הסתכמה בכמעט 4%. גם מול הדולר רשם השקל ירידה, שהסתכמה עבור אותה תקופת זמן בכ-1.9%. 

מבין הגורמים המשפיעים על שערו של המטבע לשלילה בתקופה האחרונה נוכל לכלול את המשך פתיחת פערי הריביות בין ישראל לבין ארה"ב, שהתרחבו במהלך השבוע האחרון עוד יותר לרמה שלילית של 0.213%-.

 

האם ההיחלשות האחרונה בשערו של השקל משנה את הערכתנו כי ריבית בנק ישראל לא צפויה לעלות בטווח הנראה לעין? ממש לא! צריך לשים לב שעל אף ההתחזקות בשערו של סל המטבעות, זה עדיין מצוי ברמה נמוכה מאוד בהשוואה היסטורית. בנוסף, סיכוני הדפלציה עדיין נותרו גבוהים, ובראשם המשך ההכבדה המטבעית והאפשרות להתמתנות במחירי השכירות כתוצאה מהקיפאון המסתמן בשוק הדיור. על כן, גם המלצתנו להחזקת תיק האג"ח במח"מ של 4-4.5 שנים תוך הטייה לאפיק השקלי נותרת בעינה. שימו לב שבכל הנוגע לציפיות האינפלציה הארוכות (5 שנים בעוד 5 שנים, ציפיות מנוכות עונתיות) הן עדיין שומרות על רמה גבוהה יחסית של כ-2%, גבוהות משמעותית מרמת האינפלציה השנתית הממוצעת ב-5 השנים האחרונות העומדת על 0.4% ומרמת האינפלציה השנתית הממוצעת ב-10 השנים האחרונות העומדת על רמה של 1.8%.

יניב חברון, הכלכלן הראשי של בית ההשקעות אקסלנס